Das steckt hinter Trumps Wende in der Zollpolitik

US-Präsident Donald Trump hat am Mittwoch, 9. April, für eine Vielzahl an Ländern, die keine Gegenzölle angekündigt haben, seine in der Vorwoche in Kraft gesetzten Zölle pausiert. China ist nicht unter den Begünstigten. Die Zollpause soll vorerst 90 Tage lang andauern. In diesem Zeitraum gilt ein reziproker Zoll von lediglich 10 Prozent.

Zollpause als Reaktion auf „ein bisschen ängstliche“ Anleger

Die Zollpause soll vor allem jenen mehr als 75 Ländern zugutekommen, die sich seit dem sogenannten „Liberation Day“ mit der Bitte um Gespräche an die USA gewandt hatten. Die 90-tägige Pause soll hier einen Spielraum eröffnen, um zu günstigeren Vereinbarungen zu gelangen. Als Druckmittel steht den USA immer noch die Option zur Verfügung, die Zölle wieder in Kraft zu setzen.

Zölle sollen nach dem Willen Trumps eine Option bleiben, um langfristig und dauerhaft Handelsungleichgewichte zu beseitigen. Ziel bleiben maßgeschneiderte Abkommen mit den Handelspartnern. Dabei wolle die US-Regierung jedoch flexibel bleiben und sich eine taktische Anpassung an Situationen vorbehalten.

Gleichzeitig machte Donald Trump jedoch auch deutlich, dass er ein Signal der Stabilität an die Finanzmärkte senden wollte. Diese waren in den Tagen nach der Zollverkündung weltweit unter Druck geraten. Der Präsident äußerte, viele Menschen seien durch die Dynamik der vergangenen Tage „nervös“ und „ein bisschen ängstlich“ geworden. Die Zollpause soll auch diesen gegenüber deutlich machen, dass die US-Regierung die Lage zu jedem Zeitpunkt unter Kontrolle habe.

Anleihemärkte reagierten noch sensibler als erwartet

Im Vorfeld der Zollpause hatte es nach dem Einbruch der Börsenkurse in den vergangenen Tagen bereits erste Anzeichen einer Beruhigung gegeben. Es deutete sich an, dass mögliche kurzfristige Verwerfungen zunehmend in die Kurse eingepreist sein würden.

Die Märkte reagierten auch prompt auf die Ankündigung der Zollpause: So legte unter anderem der S&P 500 um 9,52 Prozent zu und glich die Verluste der Vorwoche weitgehend aus. Auch der Dow Jones kehrte zurück über die 40.000-Punkte-Marke. Die asiatischen Börsen reagierten ebenfalls positiv.

Ein Aspekt, der bei der Entscheidung Trumps zur Zollpause eine Rolle gespielt haben dürfte, waren auch die Turbulenzen an den Anleihemärkten. Diese trugen verhältnismäßig stärker zur Verunsicherung unter Anlegern bei als die Volatilität an den Aktienmärkten.

Basishandel setzt auf hohe Hebelwirkungen

Der Grund dafür ist nicht nur, dass die Anleihemärkte als Handelsplätze für risikoarme langfristige Anlagen grundsätzlich nicht auf Volatilität ausgerichtet sind. Es verdoppelten sich vielmehr konkret die Geld-Brief-Spannen, was verringerte Liquidität und erhöhten Marktstress erkennen ließ.

Die Geld-Brief-Spanne ist die Differenz zwischen dem Geldkurs, dem höchsten Preis, den ein Käufer für Staatsanleihen bereit ist zu zahlen, und dem Briefkurs. Dieser beschreibt den niedrigsten Preis, zu dem ein Verkäufer zu verkaufen bereit ist.

Dazu kam eine nervöse Reaktion von Hedgefonds, die sich mit dem Basishandel beschäftigen. Diese Arbitragestrategie beruht darauf, Preisunterschiede zwischen Staatsanleihen und Futures zu nutzen. Je stärker die Schwankungen am Anleihenmarkt wurden, desto mehr sahen sich diese Fonds gezwungen, ihre Positionen zu verkaufen.

Auf dem rund 800 Milliarden US-Dollar schweren Markt gerieten insbesondere jene Anlagen unter Druck, die auf eine starke Hebelwirkung setzen. Unter Hebelwirkung versteht man die Verwendung von geliehenem Geld, um mit geringem Eigenkapital möglichst hohe Erträge zu erzielen.

„Margin Calls“ sorgten für einen panikartigen Ausverkauf

Im Basishandel kaufen Hedgefonds echte Staatsanleihen und gleichzeitig darauf lautende Futures – in der Hoffnung, Gewinn aus den kleinen Preisunterschieden zu schlagen. Dies erfordert jedoch einen Einstieg mit sehr hohen Geldmitteln, weshalb viele Investitionen dieser Art mit geliehenem Geld getätigt werden.

Dieses beträgt nicht selten bis zum 100-fachen des Eigenkapitals. Die Strategie wäre vergleichbar mit einem Immobilienunternehmen mit 10.000 Euro Eigenkapital, das sich eine Million Euro von der Bank leiht, um damit Immobilien zum Handeln zu erwerben.

Die derzeitige Unruhe der Märkte bedrohte die Gewinnträchtigkeit dieser Strategie. Deshalb warfen die Hedgefonds die Titel auf den Markt, um Verluste zu begrenzen. Dies führt zu einem Preisverfall der Staatsanleihen, die vielfach als Sicherheiten für das geliehene Geld herhalten mussten. Die Kreditgeber forderten die Fonds dazu auf, entweder eigene liquide Mittel zuzuschießen oder zu verkaufen – ein Phänomen, das als „Margin Call“ bezeichnet wird.

Unsicherheit bleibt trotz Zollpause – Anleiherenditen nach wie vor über 4 Prozent

Der extreme Verkaufsdruck ließ die Preise für die Anleihen und die Zinsen steigen. Kurzfristig stieg sogar die 30-jährige US-Anleihe auf eine kurzzeitige Rendite von über 5 Prozent. Die Situation erinnerte an die Lage im Corona-März 2020, als ebenfalls Ausverkäufe in großem Stil stattfanden, um Liquidität abzusichern – und diese auszutrocknen drohte. Zudem platzten einige Wetten der Hedgefonds auf Preisunterschiede, etwa auf sogenannte Swap-Spreads.

Die Turbulenzen auf dem Anleihemarkt hatten zur Folge, dass Forderungen an die Zentralbank laut wurden, zu intervenieren, um den Markt zu beruhigen. Damit standen Maßnahmen wie eine Neubelebung des Anleihe-Ankaufprogramms durch die Fed im Raum. Längerfristig drohten damit eine Verzerrung der Preis- und Risikosignale und eine weitere Verunsicherung des Marktes.

Vollständig ist die Unsicherheit auch nicht verschwunden. Die Risikoprämien für zehnjährige US-Anleihen sind mit mehr als 4 Prozent nach wie vor deutlich höher als in den 2010er-Jahren. Während Präsident Trump in der Zollpolitik den Druck vor allem auf China aufrechterhalten will, setzt er mit der Zollpause ein Signal, um die Marktteilnehmer im eigenen Land zu beruhigen.